“從2月中上旬開始，市場對于比亞迪的預(yù)期其實(shí)是比較悲觀的。”
在今年3月的一次內(nèi)部分享會(huì)上，證券分析師張明說了這么一段話。
比亞迪的股價(jià)，經(jīng)歷過時(shí)間不短的回調(diào)。2024年1月11日，比亞迪下跌了2.93%，盤中低下探至237.8元，創(chuàng)下2022年以來股價(jià)新低。
這也讓比亞迪不得不通過一系列手段去修正市場預(yù)期。
首先，1月份舉辦夢想日宣布智能化布局，對“比亞迪沒有智能化”來了一次行業(yè)性的認(rèn)知糾偏。
第二，在榮耀版推出之前，比亞迪持續(xù)通過終端折扣、主動(dòng)降產(chǎn)去調(diào)整終端庫銷狀態(tài)。榮耀版上市之后，比亞迪的庫銷比恢復(fù)到了一個(gè)健康的水平。2023年底，比亞迪整體的渠道庫存或超過50萬輛。在經(jīng)過1、2月和3月份的調(diào)整之后，比亞迪的庫銷比例恢復(fù)在1.5-2.0的區(qū)間內(nèi)。
第三，持續(xù)發(fā)力高端化和出口。高端化方面，2023年騰勢D9扛起了大旗，單車月銷量接近1萬臺(tái)。此后，方程豹、仰望產(chǎn)品相繼推出，出口銷量也一路走高。今年仍有非常多的新品發(fā)布，例如3月初D9換代、4月初N7新款等，維持比亞迪的高端化熱度。
比亞迪一直自我定位為全球化車企，骨子里是希望追趕豐田。3月5日到12日，比亞迪周銷量達(dá)到49399臺(tái)，超過同時(shí)期大眾汽車和豐田汽車的銷量之和。
但是，賣一輛車能掙多少錢，這件事情，比亞迪做的遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠它的偶像：比亞迪凈利率5.5%，豐田超過了10%。
想要重回市值巔峰乃至做到萬億車企，比亞迪仍有很長的一段路。
為了市占率，比亞迪不得不甩賣
2022年6月，比亞迪A股、H股分別站上357.61元/股、331.74港元/股的高點(diǎn)，隨后便開始了下跌模式。到2024年2月，一年多的時(shí)間里，比亞迪A、H股股價(jià)一度跌至162.77元/股、167.80港元/股，幾近腰斬。
比亞迪的股價(jià)見頂，核心原因是2022年三季度單車盈利達(dá)到1萬元的階段性高點(diǎn)；而下跌，則有巴菲特多次減持的影響——巴菲特旗下伯克希爾公司已經(jīng)累計(jì)減持比亞迪股份13次，持股比例從19.92%下降到8%以下。
結(jié)合近幾年的行業(yè)趨勢，比亞迪殺估值主要有三個(gè)理由：
一個(gè)是智能化拖后腿。尤其是在2023年四季度，小鵬、華為等頭部的智能化玩家有了新的突破，導(dǎo)致投資人對比亞迪在智能化產(chǎn)品方面的能力擔(dān)憂。有一些“極端”的投資人坦言：“沒有智能化，就沒有未來。”
第二個(gè)就是市占率以及增速放緩，新能源行業(yè)在過去2到3年增速放緩現(xiàn)象明顯。
第三個(gè)就是遠(yuǎn)期空間，比亞迪是國內(nèi)新能源的銷冠級選手，但歐美“打不過就放棄”心態(tài)，放緩了電動(dòng)化進(jìn)程。
為了回應(yīng)資本市場對市占率的質(zhì)疑，比亞迪怎么做？
在前段時(shí)間的2023年度年報(bào)分析師交流中，王傳福表示：“未來三年是大決戰(zhàn)，競爭非常慘烈，供大于求。這場決戰(zhàn)一定是規(guī)模之戰(zhàn)、成本之戰(zhàn)、技術(shù)之戰(zhàn)。誰會(huì)留下來，我相信規(guī)模是重要的。”
2月19日，比亞迪秦PLUS榮耀版正式上市，其DM-i車型首次進(jìn)入7萬區(qū)間，EV車型殺入10萬區(qū)間。
3月中下旬，一位比亞迪內(nèi)部人士孫旭向雷峰網(wǎng)表示，從2月19日榮耀版上市后，第一周線上流量增加200%以上。“3月1日到15日，上半個(gè)月的訂單數(shù)是15萬左右，王朝網(wǎng)8萬多，海洋網(wǎng)6萬多，整體的預(yù)期是基本達(dá)到了。”
根據(jù)4月1日新的銷售數(shù)據(jù)顯示，比亞迪王朝和海洋網(wǎng)3月銷量28.67萬輛，環(huán)比增長151.4%，同比增長46.5%。
不過，王朝和海洋網(wǎng)的4月訂單會(huì)比3月份低，因?yàn)橛星迕鞴?jié)假期。同時(shí)，榮耀版的熱度在4月會(huì)有所下降。但是，4月份的交車量會(huì)超過3月份，這是部分車型如秦PLUS榮耀版的55公里（7.98萬元）的缺車情況較嚴(yán)重導(dǎo)致。
（雷峰網(wǎng)根據(jù)公開數(shù)據(jù)制圖）
從細(xì)分品類看，秦、宋Pro、元還有漢DM-i的價(jià)格下探較為到位，降價(jià)幅度在2到3萬元左右，秦是王朝網(wǎng)中大贏家。王朝網(wǎng)沒有特別拉胯的車型，表現(xiàn)更為均衡。
（雷峰網(wǎng)根據(jù)公開數(shù)據(jù)制圖）
海洋網(wǎng)方面，驅(qū)逐艦05成為無可爭議的大黑馬。宋Plus家族也成為了強(qiáng)勁的車型，3月售出41569輛，以1000輛左右的優(yōu)勢力壓秦家族，成為了比亞迪品牌暢銷的車型。
海鷗和海豚兩款車型的增長表現(xiàn)不明顯，前者是因?yàn)閷?shí)際降價(jià)3000元左右略顯“敷衍”，后者屬于增配（升級獨(dú)立后懸掛）而降價(jià)誠意不足。
海豹家族也是同理，在榮耀版降價(jià)和改款的幅度上沒有兄弟車型那么出色。
為什么說到王朝網(wǎng)的表現(xiàn)更均衡，是因?yàn)楹Ｑ缶W(wǎng)中有兩個(gè)“難兄難弟”——護(hù)衛(wèi)艦07和e2榮耀版。
這兩款車型比較“邊緣化”，分別售出1170輛和1300輛。兩款車型基本處于躺平的狀態(tài)，缺乏關(guān)注和話題度。
比亞迪2023年財(cái)報(bào)發(fā)布的當(dāng)天（3月26日），比亞迪還推出了元UP。
元UP主打300到400公里的續(xù)航。據(jù)業(yè)內(nèi)人士預(yù)估，元UP推出后月銷量應(yīng)該在2萬左右，有潛力成為爆款。不過，元UP可能會(huì)對海豚還有元PLUS產(chǎn)生一定的擠壓。
從數(shù)據(jù)來看，王朝網(wǎng)和海洋網(wǎng)依舊是集團(tuán)銷量的主力軍，占到總銷量的94%。兩網(wǎng)的表現(xiàn)如何，事關(guān)比亞迪規(guī)模之戰(zhàn)的終戰(zhàn)果。（比亞迪如何與經(jīng)銷商共同應(yīng)對價(jià)格戰(zhàn)，銷售渠道如何激勵(lì)，感興趣的讀者可以添加作者微信Gru1993交流）
北京車展或能看到DM-i 5.0，年底還有驚喜
二季度，有幾個(gè)比較值得注意的重點(diǎn)：一個(gè)是秦L的新車發(fā)布，秦L是基于DM-i 5.0平臺(tái)的混動(dòng)車型，百公里油耗可以做到3升以內(nèi)，續(xù)航可以達(dá)到2000公里以上。
秦L的發(fā)布預(yù)計(jì)會(huì)在4月25日的北京車展，覆蓋A+級轎車市場，市場上的主要對手包括大眾速騰、豐田亞洲獅等車型。
證券分析師劉果向雷峰網(wǎng)透露：“秦L的發(fā)布是有延遲的，比亞迪要考慮將榮耀版的訂單交付。”
秦L預(yù)計(jì)的目標(biāo)在月銷1萬臺(tái)左右，但是主要視定價(jià)再議。秦L屬于大型轎車，推出后會(huì)對海豹產(chǎn)生沖擊，秦L的高配會(huì)跟海豹、漢的低配產(chǎn)生重疊。
從價(jià)格帶來說，因?yàn)闃s耀版車型的推出，車型價(jià)格帶下移了1-2萬的水平，原本的價(jià)格帶就讓給了DM-i 5.0的產(chǎn)品。
這也意味著，比亞迪給消費(fèi)者兩個(gè)選擇：以優(yōu)惠1-2萬的價(jià)格買到去年的配置車型，或者以去年的價(jià)格買到更新一代、更大空間、性能更好的車型。
孫果表示，“除了秦L，漢L、唐L也會(huì)陸續(xù)迎來上市。宋L用了地平線J5芯片，后續(xù)L系列有兩個(gè)選擇——地平線J5或英偉達(dá)Orin，智駕能力會(huì)有明顯提升。”
所以，在20萬元以內(nèi)的市場，比亞迪會(huì)進(jìn)一步擠壓合資燃油車、二三線梯隊(duì)的車型銷量。
技術(shù)層面，DM-i 5.0產(chǎn)品會(huì)將電動(dòng)汽車饋電油耗降至2.9升/百公里，滿油滿電續(xù)航達(dá)到2000公里。
王傳福在分析師會(huì)議上表示，“比亞迪現(xiàn)在DM-i 4.0一個(gè)月的量非常大，光秦PLUS還有驅(qū)逐艦05就已經(jīng)供不應(yīng)求，切換對我們來說難度很大。DMI 5.0可以把我們產(chǎn)品的熱度持續(xù)至少1到2年。”
DMI 5.0之外，E平臺(tái)下E4.0在今年年底或明年將會(huì)逐步亮相（上面提到的元UP還是基于E平臺(tái)3.0）。
E平臺(tái)3.0發(fā)布于2021年9月8日，到現(xiàn)在也有2年半的時(shí)間。這個(gè)平臺(tái)底下，既有小型車全品類銷冠的海豚，也有堪稱“Model 3殺手”的海豹，還有騰勢N7。
折舊攤銷，一季度的大壓力
比亞迪榮耀版用價(jià)格屠刀收割了一批競對，而降價(jià)、提高市占率的終目標(biāo)是為了多盈利。
如何去跟蹤比亞迪的整體盈利，以及影響盈利的核心點(diǎn)在什么地方？
有人會(huì)認(rèn)為，比亞迪的價(jià)格戰(zhàn)會(huì)是比亞迪的“七傷拳”——榮耀版整體下降2-3萬，是否會(huì)對終端的盈利產(chǎn)生壓力？
結(jié)論是不一定。
降價(jià)不是剛性傳導(dǎo)，因?yàn)榻K端的成交價(jià)是指導(dǎo)價(jià)加上終端優(yōu)惠。比如，2023年冠軍版和2024年榮耀版，雖然從指導(dǎo)價(jià)層面，榮耀版的價(jià)格會(huì)比冠軍版低2到3萬，但是新上的榮耀版終端沒有額外優(yōu)惠。冠軍版車型終端優(yōu)惠可能有1-2萬。
此外，榮耀版從3月份開始交付，邊際弱化的持續(xù)時(shí)間也比較短。所以，單車價(jià)格的價(jià)格下調(diào)，對業(yè)務(wù)的影響沒有非常大的影響。
其次，是供應(yīng)鏈的降本。
比亞迪銷量規(guī)模大，對于采購鏈條有一定的定價(jià)權(quán)，成本會(huì)越來越低。榮耀版車型和冠軍版車型比較大的變化是，核心產(chǎn)品的用料有調(diào)整。產(chǎn)品用料成本的下降，給了榮耀版定價(jià)下降的空間，對于榮耀版的盈利不會(huì)造成比較大的影響。
對于新勢力而言，車企的定價(jià)、毛利率受到的關(guān)注更高。但是，對于比亞迪這種銷量規(guī)模達(dá)到300萬輛的車企而言，折舊攤銷對于單車盈利影響較高，是一個(gè)非常關(guān)鍵的因素。
有分析師向雷峰網(wǎng)表示，折舊攤銷是影響比亞迪盈利能力的重要指標(biāo)。
2023年第三季度，比亞迪有固定資產(chǎn)2000億，全年的固定資產(chǎn)達(dá)到2309.03億。如果按照比亞迪的折舊政策來算，單季度的折舊比例在5%左右，單季度的折舊攤銷報(bào)表接近115億。
2023年第四季度的整體銷量是95萬輛，2024年一季度比亞迪累計(jì)銷量達(dá)到62萬輛。結(jié)合其他的折舊因素，用一個(gè)相對粗略的算法來看，比亞迪單車折舊攤銷會(huì)從1.1萬元達(dá)到1.8萬元左右。所以，比亞迪今年一季度比較大的壓力在于折舊攤銷的上升，會(huì)帶來每輛7000到8000元的新增成本。
結(jié)合《晚點(diǎn)財(cái)經(jīng)》的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2023年四季度比亞迪每賣一輛車可以凈賺9000元。如果攤銷成本下不去，會(huì)極大影響比亞迪單車的掙錢能力。
對于比亞迪來說，第一季度是一次“壓力測試”。如果二季度銷量回到90萬輛以上，單車的折舊攤銷又回到1.1萬元。
這也解釋了，為什么王傳福認(rèn)為“規(guī)模是重要的”。車是規(guī)模效應(yīng)，只有銷量足夠高，才能不斷攤薄固定資產(chǎn)投入，毛利和凈利才能向上提升。
既打價(jià)格戰(zhàn)、又要沖高端，5.5%凈利率怎么提升？
王朝網(wǎng)和海洋網(wǎng)，是比亞迪銷量的擔(dān)當(dāng)。然而，即便銷售收入增長如此強(qiáng)勁，比亞迪的凈利率只有5.5%，規(guī)模化帶來的高質(zhì)量盈利不明顯。如果放在補(bǔ)貼成風(fēng)、到處都是虧損的中國新能源市場中，這個(gè)數(shù)據(jù)已經(jīng)非常亮眼。
但是對比一下豐田2023財(cái)年11.6%的凈利率時(shí)，這個(gè)表現(xiàn)還是差了很多。
因此，高端品牌騰勢、仰望、方程豹的盈利戲份越來越重，承載了全村的利潤希望。據(jù)某頭部證券分析師透露，“仰望預(yù)估有20%的凈利率，騰勢和方程豹將近15%。”
騰勢新款N7在4月1日正式上市，共推出四個(gè)版本，官方指導(dǎo)價(jià)23.98萬元-32.98萬元。王傳福就坦言，“騰勢N7原來的前臉比較丑，重新?lián)Q了之后會(huì)有很好的表現(xiàn)。”
4月6日，騰勢全新智能豪華旗艦轎車Z9GT在德國斯圖加特進(jìn)行道路測試。網(wǎng)絡(luò)上已有新車海外測試諜照流傳，結(jié)合諜照及官方信息，Z9GT直指保時(shí)捷Panamera。
不過，高端系列“騰勢”銷量占比僅為4.2%。“仰望”和“方程豹”于2023年11月開始交付，業(yè)績貢獻(xiàn)尚待時(shí)間。
據(jù)國聯(lián)證券統(tǒng)計(jì)，比亞迪2023年市占率高車型價(jià)格帶在8-12萬和12-15萬，占比分別為65.0%和70.5%；5-8萬、15-20萬、20-25萬車型市占率為32.9%、26.0%、38.4%。
比亞迪想要沖高，但身子還在中端市場。這在很大程度上影響了比亞迪品牌向上的腳步。
另一方面，因?yàn)橹髁囆退幍膬r(jià)格區(qū)間里，智能化并非核心賣點(diǎn)，在一定程度影響市場對智能化的估值加成。
比亞迪股價(jià)前期回調(diào)較多，一個(gè)很大的原因就是智能化的短板?？陀^來說，比亞迪的智駕，與第一梯隊(duì)的小鵬等廠商存在差距。
王傳福的看法是，“別人有的我們要有，我們做出更加有比亞迪特色的功能，對用戶體驗(yàn)極佳，但沒有太多的安全風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)觸碰這個(gè)法規(guī)的底線。”
從這個(gè)論調(diào)出發(fā)，可以判斷比亞迪的智駕方案不會(huì)像頭部梯隊(duì)如小鵬和華為那樣激進(jìn)。
（比亞迪的智駕研發(fā)之路始于2015年與百度的合作，從2019年開始，比亞迪開始了投資及對外合作+自研的布局，先后與 Momenta、大疆車載、禾多科技等等公司往來，關(guān)于比亞迪智能駕駛的故事，感興趣的讀者可以添加作者微信Gru1993交流）
今年以來，小鵬的銷量慘淡，有百度技術(shù)背書的極越也反響平平，其實(shí)能側(cè)面說明一個(gè)問題：智能化重要，但并不是決定性要素。
據(jù)雷峰網(wǎng)了解，騰勢馬上會(huì)推出城市NOA，還會(huì)有一些比亞迪特色的功能如代客泊車。
據(jù)比亞迪內(nèi)部專家表示，智駕首推還是在高端車型，比如漢、海豹、護(hù)衛(wèi)艦，在15萬以上級別。但后續(xù)比亞迪10萬塊錢以上的車型，也會(huì)用上天神之眼的智駕系統(tǒng)。
出海是比亞迪做大利潤的另一條路。
車企的出海主要有兩種方式：一、廠家直接出口，通過當(dāng)?shù)亟?jīng)銷商來賣，這個(gè)目標(biāo)肯定是能達(dá)到50萬。出口這個(gè)目標(biāo)應(yīng)該是容易完成的，因?yàn)槌隹诘脑龇容^快；
二、平行出口，在國內(nèi)上牌然后作為二手車出口，這種比較簡單，理想就是通過這一模式。
此外，每個(gè)地區(qū)都會(huì)有自己的消費(fèi)特色周期，比如開齋節(jié)。從齋月前到齋月期間再延續(xù)到開齋節(jié)這段時(shí)間，是齋月市場消費(fèi)的高峰期。
所以，1到4月份是中東、中亞這些國家的消費(fèi)旺季，5到7月會(huì)有所回落，8到10月份又再度回暖。
業(yè)內(nèi)人士預(yù)估，“今年比亞迪通過經(jīng)銷商賣出50萬臺(tái)，這個(gè)目標(biāo)肯定會(huì)超過，而平行出口方式也能做4、5萬臺(tái)。”
據(jù)比亞迪財(cái)報(bào)顯示，2023年比亞迪新能源乘用車已進(jìn)入日本、德國、澳大利亞、巴西、阿聯(lián)酋等50多個(gè)國家和地區(qū)，目前已將漢EV、唐EV、元PLUS、海豚、海豹等車型出口海外。
為了出海，比亞迪花大價(jià)錢買滾裝船。比亞迪首艘汽車滾裝運(yùn)輸船已經(jīng)交船并首航，3月29日，比亞迪9200車位汽車滾裝運(yùn)輸船在江蘇舉行開工儀式。
未來兩年，比亞迪還會(huì)有另外7艘滾裝船投入運(yùn)營。
王傳福表示，“出海是一個(gè)很好的方向。但現(xiàn)在因?yàn)榈鼐壵蔚膯栴}，全球化變成一種幻想，出海必須要本地化，才能夠更長遠(yuǎn)可持續(xù)的出海。”
據(jù)比亞迪2023年財(cái)報(bào)投資人溝通會(huì)的消息，比亞迪對海外市場的拓展抱有信心，2023年其海外銷量約為25萬輛，但預(yù)計(jì)今年海外銷量目標(biāo)將達(dá)到50萬輛，明年銷量目標(biāo)為100萬輛。
有一個(gè)疑問是：未來三年海外銷量將成倍增長。這一目標(biāo)是否有點(diǎn)過于激進(jìn)？
怎么做“既能賣車又能掙錢”的模范生？
總結(jié)一下，市場中長期會(huì)怎么給比亞迪估值？
四個(gè)關(guān)鍵詞：市占率、高端與出海、單車盈利。
王傳福在分析師會(huì)議中表示，“現(xiàn)在比亞迪PHEV加EV占整個(gè)市場的市占率是在16%，在新能源車的市占率已經(jīng)達(dá)到35%。”
乘聯(lián)會(huì)發(fā)布的新數(shù)據(jù)顯示，2023年，國內(nèi)乘用車?yán)塾?jì)零售量為2169.9萬輛。如果比亞迪的市占率能夠達(dá)到20%，就對應(yīng)了433萬輛。
隨著歐美市場相繼放緩新能源戰(zhàn)略，重拾燃油車研發(fā)。市場會(huì)較為擔(dān)心比亞迪難以進(jìn)入歐美市場。東南亞、東歐這些市場有將近3000萬輛的份額，比亞迪能拿到10%的體量，海外銷量就會(huì)有300萬輛。
張明向雷峰網(wǎng)表示，“如果是700萬輛，市場就會(huì)相信比亞迪單車盈利1萬元的可能性，700億的凈利潤給十倍估值就是7000億元。如果單車盈利達(dá)到1.5萬元，就可以達(dá)到1000億的業(yè)績，估值對應(yīng)1萬億。從遠(yuǎn)期來看，比亞迪市值可以展望7000到1萬億。”
比亞迪的終目標(biāo)是成為豐田、大眾這樣的全球化車企。
即便是被批電動(dòng)化成績不夠理想，但是豐田2023年的銷量再創(chuàng)新高，銷量1100萬輛，整體業(yè)績接近300億美元，車單價(jià)在18萬元左右，單車盈利在1.9萬元左右。1月23日東京股市收盤時(shí)市值達(dá)到48.7萬億日元(約合3288億美元)，打破日本公司市值記錄。
大眾2023年總銷量在924萬輛，車單價(jià)在27萬元左右，單車盈利1.5萬元，是銷量全球亞軍。這兩家屬于既能賣車又能掙錢的模范生。
比亞迪想要達(dá)到他們的成就，還要多長時(shí)間？
（文中孫旭、劉果、張明均為化名）
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